水泥行业景气度仍在向上 负债率新低

　　水泥行业高景气，2018及2019Q1盈利创新高：2018及2019Q1，我国水泥需求保持良好(产量同比分别增长3%/9.4%)，同时由于环保限产及行业自律执行强度不减，水泥行业供需格局延续了2016年以来的向好趋势，吨毛利达到2008年后最高水平。根据我们对12家主要A股上市水泥企业样本的统计，2018及2019Q1，上市水泥企业归母净利润同比分别增长106.2%/54.4%，利润水平及利润率均创下历史新高，业绩增长幅度总体略超我们预期；

　　现金流维持良好，负债率持续改善：水泥业务整体量价齐升以及应收款催收执行良好，截止2019Q1样本企业应收账款及票据环比2018Q4减少63亿元左右，2018及2019Q1水泥上市企业现金流同比大幅增长99.9%/75.4%，与净利润增速基本同步，现金流状况维持良好，同时资产负债率持续改善。截止2019Q1，水泥上市企业资产负债率进一步下降至34.3%，创下2008年以来的新低；

　　集中度进一步提升，小企业淘汰加速：2018年，我国水泥熟料产量比大幅下降至1.53x，同时根据A股及H股主要上市公司的统计，相关企业可比口径市场份额总和2018年进一步上升至51.4%，行业集中度进一步提升，小企业的淘汰进一步加速；

　　资本开支有所抬头，但相比于历史高峰仍然显著下滑：2018及2019Q1，上市水泥企业资本开支同比有较大幅度提高，判断主要原因是：1)产能置换及海外项目投资的增加及2)大型企业在混凝土、骨料等水泥产业链上的拓展。尽管资本开支有所抬头，但相比2008-2012年的高峰仍然有显著减少，体现了新建项目的减少。注意到2019年底起产能置换带来的新增产能可能将密集投放，对此将持续跟踪；

　　19H1维持强势确定性高，19H2预计保持稳定：目前社融、地产基建投资等宏观指标均体现较高韧性，而自3月中下旬以来水泥行业触底反弹，截止4月底全国平均价格已反弹11.2元/吨左右，库存降至低位，全国总体产销率及粉磨开工率维持稳定(其中华北地区同比改善明显)，因此19H1水泥行业维持强势的确定性较高。而由于基建补短板的基调及19Q1疲软的制造业投资数据，全年货币政策不会转向，因此预计2019H2水泥行业总体仍将保持稳定，但考虑到19H2三四线城市房地产新开工可能存在一定压力，分地区而言，有重点工程支撑的华北及长江经济带(湖北、华东)地区是目前更加看好的地区；。