华创债券：五月关注资金是否收紧及贸易谈判走向

　　债券市场策略：节前在资金面依旧偏紧的影响下，估计收益率会继续小幅上行，对于节后5月的市场，需要密切关注资金面会不会继续维持偏紧以及贸易谈判的结果，另外就是资管新规的出台以及美债收益率的走势，目前来看，我们认为在经过大幅下行后，若没有新的利好刺激，收益率进一步下行的空间有限，反而需要警惕利率的反弹风险。

　　第一，四月事件推动债市利率下行，五月需要关注哪些？回顾4月的债市走势，主要是受到贸易战和降准事件的冲击，收益率下行较明显，215较3月底下行约18bp左右，其中月初受贸易战进一步发酵影响收益率下行10bp左右，之后收益率小幅波动，直到意外降准，再次推动收益率下行15bp，降准后资金面开始持续收紧，收益率波动加大，上行约7bp。其实从3月下旬以来，收益率的大幅下行主要就是受贸易战的持续影响，意外降准也有对冲贸易战影响的原因在，这也是预期之外的事件冲击。

　　那么5月收益率在经过4月的大幅下行后会怎样呢？我们看哪些是需要关注的：

　　资金面：4月底资金面大幅收紧，跨完月5月初资金面应该会有所放松，但5月第一周有3400亿的逆回购到期，能松到什么程度要看央行的态度，若收回估计也不会太松，之后还有缴准和缴税，根据过去缴准规模估计大概在1500亿至2000亿，缴税规模去年是2200亿左右，考虑企业利润改善的情况，可能跟4月一样缴税的规模或超过以往。整体来看，5月资金还是有一定的缺口，那么关键就看央行的态度了，会不会加大资金投放，使得资金保持宽松，我们认为从降准后央行公开市场操作和表述来看，此次降准只是对冲，并非货币政策的放松，那么央行继续放松的可能性不大，更何况在金融去杠杆大方向不变的情况下，央行也不会容忍机构继续加杠杆的行为，因此资金面大概率应该是维持偏紧的局面。

　　贸易战：作为推动利率下行的主要原因之一，至于后期会如何发展，我们也无法预判，只能持续跟踪，从最新的新闻报道来看，美国又要调查华为，不过可能是为了5月来华谈判增加筹码，现在需要关注的就是此次谈判的结果，我们认为全面开打的概率不大，毕竟是双输的局面，如果最终谈判协商好，那么就需要警惕贸易战导致的利率下行的逆过程。

　　资管新规：据之前的媒体报道，估计会在4月底或5月初正式出台，虽然市场对此已有充分预期，但估计正式出台还是会造成市场波动，至于具体细则是否放松，可以等到出台时再看，我们认为放松的概率不大，而且一旦落地，后续业务的调整也会对债券市场造成冲击。

　　基本面：5月中旬会公布4月的经济数据，从我们目前跟踪的高频数据看，4月经济基本面没有出现明显的下滑，基本保持稳定，届时数据的公布估计对市场的影响也比较有限。

　　海外：近期美债收益率向上突破3%，在经济基本面强劲，通胀预期上升的基础上，美联储加息四次的可能性也在逐步增加，叠加供给压力持续，未来美债收益率仍有进一步上升空间；同时近期美元指数也有所反弹，加大人民币的贬值压力，若后期美债收益率和美元指数进一步上行，对国内债市的压力也将加大。

　　债市展望：五月关注资金面是否收紧及贸易谈判走向

　　周四债券市场交投一般，央行公开市场继续净回笼1500亿，国债期货午后跌幅扩大，尾盘重新拉回小幅收红，现货收益率在期货收盘后再次上行，较前一日收盘上行2bp左右。对于后期，我们需要关注：

　　第一，四月事件推动债市利率下行，五月需要关注哪些？随着放假临近，估计后几个交易日市场会变得交投清淡，但在月底资金面依旧偏紧的影响下，估计收益率会继续小幅上行，节后就将面对五月的债市，那么有哪些需要关注的？

　　首先，回顾4月债券市场走势，主要是受到贸易战和降准事件的冲击，导致收益率下行明显，215较3月底下行约18bp左右，其中月初受贸易战进一步发酵影响，3个交易日收益率下行10bp左右，之后收益率小幅波动，直到意外降准，再次推动收益率下行15bp，当然距离最低点有25bp，降准后资金面开始持续收紧，收益率波动加大，本周上行约7bp。其实从3月下旬以来，收益率的大幅下行主要就是受贸易战的持续影响，意外降准也有对冲贸易战影响的原因在，这也是预期之外的事件冲击。[page]分页标题[/page]

　　其次，对于5月的债券市场，先回顾下过去两年4月和5月市场的表现。2016年4月10年国开收益率上行18bp，而5月份下行9bp，其中4月份利率的大幅上行主要是由于爆发了信用风险，进而引发流动性风险传导至利率债，而且当时黑色价格大幅上涨，公布的3月经济数据也全面好于预期，5月信用风险事件缓和，黑色价格也大幅回落，带动收益率有所回落。17年4月和5月收益率都是上行的，分别上行11bp和16bp，当时已处于大的去杠杆环境中，4月资金的持续紧张以及三三四监管导致收益率持续上行至5月上旬，之后小幅震荡。可以看到，过去两年4月收益率都是上行的，因为一般4月资金都会比较紧张以及评级调整会出信用风险事件，而今年4月资金依旧紧张，但在贸易战和降准的冲击下，收益率大幅下行。

　　最后，在经过4月的大幅下行后，5月市场会怎样呢？我们看哪些是需要关注的：

　　资金面：4月底资金面大幅收紧，跨完月5月初资金面应该会有所放松，但5月第一周有3400亿的逆回购到期，能松到什么程度要看央行的态度，若收回估计也不会太松，之后还有缴准和缴税，根据过去缴准规模估计大概在1500亿至2000亿，缴税规模去年是2200亿左右，考虑企业利润改善的情况，可能跟4月一样缴税的规模或超过以往。整体来看，5月资金还是有一定的缺口，那么关键就看央行的态度了，会不会加大资金投放，使得资金保持宽松，我们认为从降准后央行公开市场操作和表述来看，此次降准只是对冲，并非货币政策的放松，那么央行继续放松的可能性不大，更何况在金融去杠杆大方向不变的情况下，央行也不会容忍机构继续加杠杆的行为，因此资金面大概率应该是维持偏紧的局面。

　　贸易战：作为推动利率下行的主要原因之一，至于后期会如何发展，我们也无法预判，只能持续跟踪，从最新的新闻报道来看，美国又要调查华为，不过可能是为了5月来华谈判增加筹码，现在需要关注的就是此次谈判的结果，我们认为全面开打的概率不大，毕竟是双输的局面，如果最终谈判协商好，那么就需要警惕贸易战导致的利率下行的逆过程。

　　资管新规：据之前的媒体报道，估计会在4月底或5月初正式出台，虽然市场对此已有充分预期，但估计正式出台还是会造成市场波动，至于具体细则是否放松，可以等到出台时再看，我们认为放松的概率不大，而且一旦落地，后续业务的调整也会对债券市场造成冲击。

　　基本面：5月中旬会公布4月的经济数据，从我们目前跟踪的高频数据看，4月经济基本面没有出现明显的下滑，基本保持稳定，届时数据的公布估计对市场的影响也比较有限。

　　海外：近期美债收益率向上突破3%，在经济基本面强劲，通胀预期上升的基础上，美联储加息四次的可能性也在逐步增加，叠加供给压力持续，未来美债收益率仍有进一步上升空间；同时近期美元指数也有所反弹，加大人民币的贬值压力，若后期美债收益率和美元指数进一步上行，对国内债市的压力也将加大。

　　第二，通胀数据跟踪：食品价格企稳，流通领域涨多跌少。4月农产品(行情000061,诊股)批发价格指数、菜篮子产品批发价格指数企稳，分别为104.21、104.6，环比小幅下降0.0863%，0.086%。其中，猪肉价格跌势趋缓，蔬菜价格有企稳回升迹象。目前来看，蔬菜价格有企稳回升之势，猪肉价格下跌趋缓。猪价年初以来经历了较快下跌，猪价跌破盈亏平衡线进入亏损，且养殖户和规模化养殖企业的亏损程度均进一步加深，目前行业产能出清速度加快，预计下半年会迎来趋势性机会。短期看，供应充足，但消费需求持续疲软，随着五一假期的到来，食品加工和餐饮行业节前备货，在消费需求增加的刺激下，预计短期内猪价将会震荡中企稳回升。此外，4月农业农村部下发《中华人民共和国农业农村部公告第2号》，要求加强畜禽移动监管，对畜禽转移过程中的检疫工作加强监管力度，这将导致畜禽运输费用上升，进一步推动养殖成本。非食品方面，服务价格继续上升，石油价格突破新高会对非食品形成有力的支撑。整体来看，预计4月CPI维持在2.1%左右。[page]分页标题[/page]

　　流通领域生产资料价格方面，4月中旬整体生产资料价格环比上涨0.3%，涨幅较上旬扩大0.2个百分点，其中涨幅较大主要集中在黑色、有色、化工、天然气、非金属建材；具体来看，开工回暖，需求开始回升，黑色金属价格上涨0.6%，涨幅收窄0.1个百分点；有色金属上涨0.4%，涨幅收窄0.7个百分点；受地缘政治因素以及原油库存下降影响，石油天然气环比由负转正，上涨1.0%；化工产品上涨1%，较上旬涨幅扩大0.8个百分点；此外，非金属建材保持强势上涨，环比上升0.8%，持平于上旬。

　　PPI方面，库存持续下降叠加需求增加，近期钢价持续回升。水泥方面，由于目前水泥市场需求逐步回暖，叠加一些地区的企业开展停产检修工作，水泥市场供不应求，价格不断回升。油价方面，全球原油需求强劲，叠加地缘政治冲击不断，油价继续破位上升。综合看，预计4月PPI同比反弹至3.8%左右。

　　投资策略：节前最后两个交易日，在资金面依旧偏紧的影响下，估计收益率会继续小幅上行，对于节后5月的市场，需要密切关注资金面会不会继续维持偏紧以及贸易谈判的结果，另外就是资管新规的出台以及美债收益率的走势，目前来看，我们认为在经过大幅下行后，若没有新的利好刺激，收益率进一步下行的空间有限，反而需要警惕利率的反弹风险。

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