警惕！资金面临大考 房产商渐入雷场

　　6月11日，一则消息刷爆了朋友圈：云南省房地产集团子公司京鹏地产对重庆信托3亿元借款违约，到期无法偿还，进而触发了母公司发行的17省房债的交叉违约条款。如果15个工作日内京鹏地产不还本付息，需要召开债券持有人会议，有可能会要求提前还本付息或者追加担保等情况。

　　这个事件之所以引起关注，原因在于，云南省房地产集团是云南省本地大型国有房地产开发商，实力雄厚，京鹏地产在17年被收购后得到了国企和国资委的大力扶持，却依然在18年出现了信托到期无法兑付的违约现象。

　　如果把视野往前推，我们会发现从去年下半年到现在，房产项目风险爆发，金融机构触雷现象开始越来越频繁。

　　2017年年底，在房地产销售市场依然如火如荼的时候，惊爆南京地王项目京奥港麒麟地王项目因为资金链中断已经停工，随即牵涉出中融信托有34亿的信托项目借款给融资方，目前刚宣布蓝光地产接收该项目继续推行。

　　而在今年5月，上市房地产公司中弘股份陷入债务违约危机，重组失败，多家金融机构踩雷。

　　而在目前的金融环境下，特别是越来越严格的房产调控政策下，房产商的资金面临大考，预计今后会进入触雷的高峰期。

　　可能很多人会觉得，房产商现在会借款违约？这听起来像个笑话。

　　因为房产销售市场依旧火爆，尤其是一些重点城市被迫采取了摇号的方式，例如杭州前不久的摇号的投资者挤爆了负责验资的银行，甚至有人晕倒送去急救。

　　然而事实上，这确实是背后的真相。开发商的资金的确非常紧张，违约风险也是一触即发。大家都知道，房地产是一项高度资本密集型的产业，要进行房地产开发是需要占用大量的资金的，而且广泛的采取高负债形式经营。

　　因此，保持通畅的融资渠道，以及足够的现金流回款速度是房产企业耐以生存的关键点。然而目前这两方面，都面临着重大的挑战。

　　从融资方面来看

　　以往开发商凭借自己强大实力，融资途径多样。既有合作银行的多种贷款，也有通过金融机构的非标融资，有一定实力的企业还可以通过发行海外债券融资。但是从目前来看，这些渠道已经逐步被封杀或者限制。

　　(1)股市方面

　　2017年已经全年无新房企IPO上市。定向增发也受到严格控制，2016年四季度不允许房地产企业通过再融资对流动资金进行补充，募集资金不能用于获取土地使用权和偿还银行贷款；2017年进一步提高了定向增发门槛，规模急剧减少，全年房地产业再融资总额仅为350亿元，同比减少75.7%。

　　(2)信用债方面

　　房产商发债成为一个融资的主要方式。但是在目前短短一周内，已经连续有10家房地产企业的公司债发行中止，包括碧桂园、富力地产这样的领军企业，累计中止发行债券金额超过了500亿元。这不仅仅是卡住了一条重要的融资途径，而且也表明了监管层对于地产融资的态度。

　　(3)银行贷款方面

　　银行贷款政策收紧，在贷款用途上有明确的控制。银监会针对银行贷款违规处罚案例不断，持续保持高压政策，尤其是将贷款用于房地产企业拿地更是打压重点。所以目前银行一般只能提供符合政策的开发贷，而很难像以往那样可以随意借款。最近又传来多家大型银行将房企贷款的范围缩小到50强，有的甚至是30强和20强，范围进一步缩小受限。

　　(4)非标融资方面

　　房地产信托、资管和私募基金的融资计划最近几年都是主力。但是从2017年底监管政策也进行了有极强针对性的控制，例如信托贷款严格规定用途，严禁违规投向房地产拿地等领域，基本上也主要是开发贷。而资管产品和私募基金，则由于禁止通过银行委贷和信托贷款的方式借贷，实际上受影响更大，以往标准的债权类贷款模式被迫改为股权借款模式，所以在融资上也受到了限制。[page]分页标题[/page]

　　(5)海外发债方面

　　目前境外发债需要发改委备案，今年也有所收紧，仅有一些实力强劲的领军地产商才能获批，大量的中小型地产商排除在外。

　　因此，从融资角度来说，目前开发商可以说是最近几年来最严峻的局面，各种融资都全方位受限制。而与之对应的是，开发商经过最近几年的地产狂奔，负债率非常高。

　　根据统计，2017年126家上市公司房企负债合计超过6.58万亿元，同比增长34%，平均负债率为79.1%。其中35家上市房企自从负债率超过了80%，已经突破了国际公认的80%红线。以往的巨量存量债务，在今年陆续到期，开始对房产商形成巨大的兑付压力。而在这个情况下，以往的借新还旧办法不灵了，开发商要生存，只能被迫在促进销售回款上想办法。

　　从销售方面来看

　　目前虽然销售市场火爆，开发商一手房供不应求，但是新一轮的调控政策尤其是摇号政策的逐步推广，给与开发商致命的打击。

　　大家都知道2016年10月开始的调控政策，包括限购、限售、限贷等一系列综合政策，尤其是在各地政府房管局制定限售价后，开发商不能肆意的提高新房价格。因此就出现了所谓的茶水费、装修费等各种名目变相提高房价，同时开发商只愿意推盘给全款买房者，对于贷款尤其是公积金贷款的购房者视若不见。

　　摇号政策就是针对这个漏洞的最精准打击，在公证摇号的前提下，开发商价格透明，房源透明，买房者公平公开摇号，并且还有至少40%比例倾斜给首次购房的刚需。而如果在此政策下做手脚，会受到严厉的惩罚，前不久西安融创楼盘摇号作假就引发了广泛关注和严惩。因此随着摇号政策的大面积铺开，开发商的销售回款现金流会遇到极大的挑战。

　　笔者来举个例子，这样更容易理解其中的影响。例如，杭州前不久摇号的一个楼盘，开盘价1.8万一方，周边二手房价格是3万。如果没有限价政策，开发商肯定开盘价格不会低于二手房价格，而且很有可能是3.5万以上。那么在限价下，只能1.8万销售，如果不摇号，开发商会通过各种名目变相提高总房价，例如车位费、装修费等提高标准，而且要求一次性付清，那么开发商卖一套房源就马上能收回资金。

　　但是，现在开始摇号了，只能做到1.8万的价格，而且如果是贷款买房也不能拒绝，可能一次性只能拿到30%的首付款，后面还需要银行这里漫长的等待(现在一般3个月以上)。所以实际上我们会发现，摇号政策不仅仅压低了开发商卖房的总销售收入，更是大大拉长了回款周期，可能当场能收回的资金不足1/3。这也就是说，开发商想要在一段时期内获得同样的销售回款，至少要多卖3倍的房子！而房源是有限的，凭空是出不来的，只能逼迫开发商推更多的楼盘入市，而不是囤着硬抗等政策变化。

　　所以从开发商角度来说，其实哪怕目前要扩大销售回款，虽然市场依旧火热，实则不易。尤其是摇号政策导致开发商必须加推更多楼盘，在限价令下等于放弃大量的利润空间，对于高地价拿来的地王项目，则有可能出现亏损情况，南京京奥港麒麟地王项目就是出现了这个情况所以触发风险。所以这里大家能理解，为什么碧桂园强调要提高周转速度，拿到土地快速设计建设推盘上市。

　　因此，结合上述两个方面，我们可以发现，开发商不仅融资困难，而且销售也面临着利润减少回款速度放慢的情况，并且随着摇号政策的全国推广会进一步陷入困难局面。再结合天量债务，开发商在2018年真正面临了资金面大考。

　　警惕！

　　根据通常经验，在某一个行业集体陷入资金面紧张情况下，投资这个行业的产品的风险就会不断爆发，踩雷事件会时有发生。例如2017年的上市公司受监管严格影响导致流动资金紧张，先后爆发了乐视网、亿阳集团，大连机床等多个大雷。所以在目前房地产资金紧张的情况下，购买投资地产方向的投资产品要格外小心。[page]分页标题[/page]

　　其中有一类产品，需要投资者特别注意，有可能是今后的雷点。

　　目前由于监管的规定，很多资管、私募基金的产品是不能通过委贷和信托贷款的形式来给地产项目融资。例如，如果是其他类私募基金，拿一个地产项目借贷去备案，根本备案不下来，资管也同样如此，信托一般只能是标准开发贷的产品可以。所以目前市场上有很多机构采取明股实债方式变相绕过监管。

　　例如，通过私募股权基金，将产品包装成一笔股权投资，走的是股权类项目备案会比较容易。而根据监管规定，股权类的投资，是不能承诺保本保收益，不能采取回购条款做成类固定收益的产品，只能是风险投资，即你投资某一房产公司的股权，享受未来的股份分红。在备案通过后，很多机构是采取补充协议的方式，给客户加签一份补充合同，那份合同上有约定固定收益率，担保回购方式，风险保障体系等。

　　也就是说，客户会签两份合同，一份是拿去监管备案的股权合同，另一份是未经过备案也肯定备案不下来的补充合同。客户所谓的固定收益，其实是补充合同给的，本质上是一笔股权投资。这就是所谓的明股实债的方式，也是监管所不允许的。在实际运用中，投资者的资金是由私募基金管理人归集后持有目标公司的股权(例如开发商某一个楼盘对应的项目公司)，然后通过股东借款形式将资金借给开发商用于开发，等项目开发完毕销售回款后享受到本息收入。在此期间，一般开发商会通过母公司担保的形式给与风险保障(写在补充合同内)。

　　那么，这样做的风险在哪里？

　　很多投资者觉得无所谓，因为合同有约定，而且也是固定收益。但是实际上，由于你是一笔股权投资，你其实是作为开发商项目公司的股东的，并不是债权人，因此当真正发生风险，例如破产清算时，股东的偿还顺序是在债权人之后的，会遇到极其不利的影响。而那时候你拿出你的补充合同来，法院不一定会认可。在信托业有一个经典的法院判例，新华信托曾经是全国第四大信托公司，但是在2015年这波地产危机中倒下了，大量项目发生风险无法兑付。2015年在审理新华信托和港城置业破产债权纠纷案中，新华信托是采取股权投资方式投资，实则是明股实债，也做了抵押、回购等增信措施。但是在地产商破产后，经过法院审理，认为新华信托作为股东出资后对破产企业不享有破产债权，因此新华信托要求行使对土地和在建工程的抵押权以及处置抵押物的优先受偿权无效。所以我相信如果说出现类似风险，这两份合同并不能保障投资者作为债权人的利益。

　　所以对于投资者来说，必须高度注意到地产商目前的资金面压力，尤其在投资地产方面的理财产品时，需要关注到产品本身的风控和交易结构是否安全，以免踩雷事件的发生。