半年近300亿债券违约 律师没空吃饭机构全方位排查

　　“被告认同违约，但没钱还，你们打算怎么办？”

　　在近日一次“债券纠纷”庭审上，一家资管公司代理律师遇到了难题。他代理的公司通过资管计划募集并投资超亿元购买了2016年发行的一只债券，该债券今年发生了违约。

　　除正在频繁爆雷的P2P之外，债券也是今年“爆雷大户”。始于2018年这波债券违约潮，迄今已有28只债券违约，追平2017年全年28只债券违约量，涉及债券余额达289.27亿元。

　　债券宣告违约并不意味着事情了结，相反，其实是很多事的开端：

　　那些不幸中招的投资者，开启漫漫追偿路；

　　那些没有踩雷的投资者，心里也并不踏实，自己手里的债是否安全，总要掂量掂量；

　　那些有踩雷危险的投资者，已经提前开始着手“自救”；

　　而从事金融诉讼的律师们，则成了这个市场炙手可热的角色；

　　还有那些给债券做过评级的人，那些主承销和受托管理方，莫不承受压力……

　　债券违约阴云下，不止发行方、投资人受到影响，证券公司、银行、保险公司、信托公司、资管公司、基金公司乃至律师事务所等，所有人的神经都在工作中更紧绷。然而，如何打破这一个个的窘境？

　　咨询量翻倍，金融律师忙疯了

　　打赢了官司可能也拿不到钱——对于这个难题，上述资管公司代理律师很无奈。

　　同一发行人发行的其他数只债券均发生了违约问题，已经有好几波诉讼在前，最终自家代理的公司能否追回本金，以及能通过资产保全挽回多少损失，都是未知数。但很明显，什么都不做更没希望。“没办法，官司还是要打，同时尽量去做资产保全。”他说。

　　诉诸司法正在成为处置债券违约的热门途径。

　　在一家知名律师事务所从事金融案件诉讼的李力(化名)，一个上午接待了两拨客户后已至中午，他还没有吃中饭的打算。“趁着中午，还要开个会，”他说，今年来咨询和诉讼的客户比往年同期多了一倍还多，快忙疯了，现在几乎每天晚上都要加班到10点以后。

　　据称，来咨询的机构投资者中，来自银行、证券、基金等都有，他们有的是想提前做准备，有的则是已经着手诉讼。

　　逐渐增加的债券违约事件，让投资者无法乐观。券商中国记者据Wind数据统计显示，今年以来，截至7月18日的违约债券达28只，涉及债券余额289.27亿元，对应15家发行主体。

　　值得一提的是，这些违约债券评级，并非都是所谓低等级，如AA及或更低。从发行主体看，有7只违约债券发行时的发行主体评级在AA+以上；从债券本身评级看，发行时债券评级在AA+以上的违约债券有3只，甚至不乏AAA级债券亦现违约。

　　


　　此外，今年以来有62家企业遭遇共计108次主体评级下调，仅6月以来就共发生46次主体评级下调，涉及39家主体。而在6月以来的评级下调中，有10家企业被调整至了A级以下。

　　需要引起警惕的是，有些债券出现连环爆雷现象，发行人旗下如果出现一两只债券爆雷，该发行人发行的其他债券的债券持有人信心也会受到强烈冲击。

　　感受到诉讼压力增加的不仅是律师。近日关于债券纠纷案件的一次庭审中，由于同时涉及四件诉讼案件，证据信息量大，当天仅完成了双方证据交换。[page]分页标题[/page]

　　和P2P多为个人投资人不同，债券、资管计划产品的直接投资者类型更多元，既有个人，也有机构。除了违约方，一些代销平台也无法置身事外。和以前相比，不少投资者不再抱有“刚兑”心态，这使得他们更加积极的追求后续补偿问题。

　　尤其是有的连续投资过同一发行人的多只债券，在一只债券违约后，另一只债券如果再出现利息违约，一些投资人根本没有耐性等到本金兑付的那一天，而是会提前采取措施。

　　不过，追偿的路并不平坦。有的会成功，有的则遥遥无期。北京市第一中级人民法院6月28日发布的一份执行裁定书显示，一家银行申请法院强制执行约3亿元本金及利息和违约金，执行中，法院发现被执行人名下无银行存款、无房产登记信息、无车辆登记情况，账户余额均为零元等情况，这意味着赢了官司但拿不到赔偿的情况极有可能发生。

　　券商固收部债券人士：最怕看违约新闻

　　在债券违约形势严峻的情况下，与债券市场密切相关的券商正在各个层面上加强防范。

　　“我现在最怕看到新闻曝出来哪只债券又违约了，如果正好是我给过评级的债券，我就要完了。”华东一家大型券商固定收益部债券研究人士向券商中国记者坦言，这位债券研究员所在部门如今正在仔细复盘所有违约案例，研究每一只债券违约的原因。

　　一位固收行业分析师则表示，今年以来，他带买方(基金公司等)去调研的频率变高。“买方会在存量债券里筛选，如果有预期违约风险的债券就要求我们一起去调研。这种调研一直有的，今年尤其多。”该分析师称。

　　另一方面，来自监管的风险排查要求，今年也在加强。据上海一家大型券商债券人士介绍，从今年开始，监管对于券商做好债券风险防范的要求更加严格。

　　“与以往对已发行债券的例行检查不同，今年又特别要求券商对当年行权或到期的债券做提前说明。各地证监局都已召集存量债券的受托管理人去开会，要求受托管理人在债券行权或到期日之前三个月提交核查意见，具体解释该债券到期时资金是否可以及时兑付。”该人士介绍说。

　　券商担任债券的主承销商和受托管理人职责的，今年压力更大。上海一位自2015年起专门做债券相关案件的律师告诉记者，今年出现了一个新的趋势，债券持有人在向发行人索赔而不得的情况下，开始把矛头指向主承销商和受托管理人。

　　“主承销商/受托管理人是有义务帮债券持有人要钱的。如果是债券发行或管理期间，主承销商/受托管理人有主观故意的错误，比如在尽调过程中发现了问题但选择隐瞒，那么这只债券出了问题的话，主承销商/受托管理人是必须承担责任的。”上述上海一家大型券商债券人士说。

　　该债券人士还表示，但现在有些违约债券的主承销商的责任在于尽调不到位。“其实2015年公司债井喷，当时是什么债都能发，因为资金很容易找，再差都能找到资金续上。而当时监管对于尽调的要求也不是特别高。如果按照现在的要求追溯过往，确实可能出现尽调不到位的情况。”该人士说。

　　2015年1月，证监会发布《公司债券发行与交易管理办法》，一方面扩大发行主体，一方面加快审核，让公司债发行条件高度市场化。当年，交易所公司债发行出现井喷，地产公司和类平台企业成为主要发行主体。但好景不长，2016年下半年开始，监管开始收紧地产和城投债，交易所公司债的发行就大幅收缩了。

　　险企主动开启债券风险排查：上班心情紧张

　　80%资金配向固定收益领域、债券配比占大头的保险机构，在债券违约频发之下，也早已坐不住，主动开启了对所持债券风险的排查。

　　“每天上班更认真了。”某中小险企债券投资负责人说，每天都更认真地看所持债券发行主体的财务信息变化和新闻动态，这成为他们监测风险的日常。[page]分页标题[/page]

　　据券商中国记者从某保险集团投资部负责人处了解，以往由监管主导或监管要求的债券风险排查，监管机构会下发相关表格，让各家公司按要求填报数据，主要是持仓信息和风险状况，包括客观描述和自评报告等。

　　比如，在一年多以前的2017年3月，原中国保监会就向保险机构下发了《关于报送债券交易有关情况的通知》，要求业内各机构根据要求填报债券投资的相关信息，包括债券交易情况表、保险资管产品债券交易情况表等。

　　今年则有所不同，截至本周一(7月16日)，券商中国记者询问的几家保险机构，均表示未收到来自监管的债券风险排查要求，不过他们都表示公司内部已经在进行排查，“不用等监管要求，公司都有动力自发排查。”

　　“我们排查了排查了。”一位受访中小险企首席投资官被问及是否开始排查债券时，先是连用两个“排查了”作肯定答复，接着进一步介绍，大约在两个月前，公司启动了对所持债券逐个进行的风险排查。“我们还行，比较保守，买的主要还是高等级债券，另外规模不大，持债个数也不太多。”

　　尽管如此，他们排查债券风险前后仍花了一个月左右时间。据他介绍，该公司排查债券风险的流程大体为，先是信评部门对债券进行内部重新评级，风险高的则再由投资经理介入，作出下一步投资决策。城投债方面，有一些还做了尽调。“虽然投的城投债都是高等级的，但是还是要根据当地政府的财政收支状况、负债率等进行重新评定，不会简单根据江浙富、东北穷这种笼统的界定来判断城投债安全与否。”

　　他表示，一个月排查下来，总体的结果是，公司持有的债券相对安全，风险不大。

　　这家中小险企的排查及其所用方式，是多数险企开始对所持债券进行风险排查的一个缩影。一位资深保险投资人士对券商中国记者称，排查的方式，一般是信评为主，风控、前台投资等都会参与其中，对已经持仓的全部或者部分债券逐一进行评审，评审主要是基于债券发行人财务、动态消息等情况作出。

　　“评审结果出来后，如果提示有重大风险，可能就会建议卖出。如果是记为‘持有至到期’的，还得修改会计科目，这是个特别麻烦的事情。”他表示，如果根据公开资料难以做出判断，则会去发行企业进行尽职调查，力争获取更为全面的可供决策的信息。

　　另外，还有一种了解债券安全性的方式，即与券商、资管机构等进行相互交流，来获知信息，这种的方式有半公开的，也有私下一对一的。

　　中国保险资产管理业协会今年5月对保险机构的调研显示，未来半年，险资最关注的风险即信用风险，政策、外部经济环境变化、流动性、汇率、杠杆等风险都排在其后。

　　根据保险监管规定，除国债、政策性债券、金融债以外，保险资金可投的非金融企业债或公司债，发行主体信用评级要在A级以上，债券评级一般须在AA级以上。实际操作中，保险资金可投标准要严格得多。

　　券商中国记者获得的权威数据显示，截至目前，保险资金持有的约5.5万亿债券中，国债、金融债占比接近60%，企业债比例不到40%，企业债中3A级以上的占到85%。

　　从债市机构投资者的角度看，银行间债券市场整体规模约70万亿元，保险资金全部配债规模5万多亿元，因此业内称，从概率上讲，保险机构受到的影响较银行更小。

　　“踩雷”连环违约机构积极自救

　　作为稳健投资派的代表，多家保险公司人士对券商中国记者表示，今年发生的20多例债券及非标违约中，险资“踩雷”并不多见。

　　一个颇受关注的“险情”是，今年2018年6月，光大永明资产发起设立的“光大永明—营口港(行情600317,诊股)(600317，股吧)债权投资计划”遭遇潜在的本息延期危机，有10余家保险机构参与投资了这一计划。[page]分页标题[/page]

　　由于港口资金短缺，偿债主体营口港务集团一度表示对该计划到期的本金及利息共计5.3亿余元无力偿还，申请调整到期的还款计划。不过，最终营口港务集团于6月20日按期完成本息支付，该债权计划终于有惊无险。值得一提的是，中国银行(行情601988,诊股)(601988，股吧)为该债权计划提供了本息全额无条件连带责任保证担保，而设置担保安全垫，是保险债权计划经常使用的投资保障措施之一。

　　不过，险资并非“不破金身”。著名的中城建系列违约案中，亦出现了险资投资者身影。2016年11月起，“12中城建 MTN1”、“11中城建MTN1”、“12中城建MTN2”、“16中城建MTN001”、“15中城建MTN001”、“15中城建MTN002”等多只产品相继出现延期兑付问题。2016年11月28日、12月9日、12月19日，三只产品在短短不到一个月里连续发生违约。

　　券商中国记者了解到，至少有三家保险公司踩雷该系列债券。不过，相较于个人投资者，机构投资者往往更关注债券风险情况，也更早发现问题并采取行动。中城建于2017年5月31日发布的公告显示，该公司被太保集团及旗下两公司、光大银行(行情601818,诊股)(601818，股吧)、长盛基金、宁波银行(行情002142,诊股)(002142，股吧)、杭州银行(600926,诊股)、浙商银行、吉祥人寿等13家金融机构起诉，涉诉案件20件，涉诉金额(本金)总计34.1亿元，其中有9例是在诉讼发生时还未发生违约问题。

　　例如，2016年12月9日，一家保险资管公司投资于“11中城建MTN1”的本息遭遇违约，该公司当年末即对中城建提起系列诉讼，其中一例就是要求“16中城建MTN001”偿还本金及利息，根据券商中国记者查询到的一审诉讼材料，该资管公司诉讼中认为中城建资信状况严重恶化，已有两期债券发生实质违约，其行为清楚表明其在履行期到来时不能兑付16中城建MTN001债券的可能性非常大，要求法院判令偿还本息。案件审理过程中，2017年3月1日，“16中城建MTN001”出现首次利息违约，该资管公司的诉讼请求最终获得法院支持。实际上，该期中票2018年3月1日再度未能足额付息。

　　中城建发行系列中票时主体评级和债券评级均为AA+，并不属于险资最青睐、安全级别更高的AAA投资级别，为何会吸引多家机构投资？

　　一家大型保险资管公司人士分析，保险公司的负债成本不相同，中小保险公司成本较高，配置债券时对收益率要求更高，有些大型保险资管公司也开展第三方业务，由于这种第三方户对收益率的考核要求高，投资经理从配置角度考虑也会搭配一些高收益率债券，这种情况下承担的风险也会更大一些。从整体投资来看，由于保险资金对AAA评级以下的债券持有量仍非常少，个别踩雷事件并不会对整体投资收益造成很大影响。

　　债券投资者预期需要引导

　　值得一提的是，今年债券市场看似出现较大规模违约，不过央行副行长潘功胜7月初在债券通周年论坛上说，中国债券市场违约率整体较低，截至5月末，中国债券市场违约率为0.39%，低于2017年末商业银行不良贷款率1.74%，也低于近年来国际市场水平1.2%-2.08%。

　　他还表示，债券违约是市场经济下企业信用风险释放的自然反应和正常现象，个体债券违约有利于打破刚性兑付预期。有适当违约，对于发行人和投资者都是一种制约，信用差别也会表现在债券发行的价格上。这对中国债券市场的长期和健康发展是一件好事情。

　　事实上，光大证券(行情601788,诊股)(601788，股吧)固收研究团队梳理2014年来的历年债券违约情况发现，债券违约的现象在2016年较为突出，新增违约主体数量以及新增违约债券规模均较多，2017年新增违约主体数量大幅减少，2018年新增亦不多。

　　而此前的5月份，该团队研报称，今年债券市场所谓的“违约潮”，与2016年相比有明显的不同。2016年的违约潮，主要是由于经济下行的客观背景以及个别发行人(如东特钢)的主观偿债意识淡薄所致。而今年的违约，更多地是由于“金融强监管”以及“政府债务强监管”所引发的广义信用收缩，并且在发行人的不合理应对下，以及市场投资者恐慌情绪的推动下，形成了“信用收缩-违约”的闭环。[page]分页标题[/page]

　　这份研报认为，在恐慌的环境下，投资者通常会过度反应，对未来的信用市场形成过于悲观的预期。此时，可以对投资者的预期进行引导，以使其回归至合理水平。事实上在历次的信用风波中，政府都会以“答记者问”等形式稳定市场的预期。而除投资者节点外，要解锁上述“信用收缩-违约”闭环，还可以在监管者节点上，加强监管协调；在发行人节点上，进行发行人教育；在债项节点上，引入显性的和隐性的增信。

　　本文首发于微信公众号：券商中国。