配置节奏切换 期债短期“纠结”

　　上周五国债期货冲高之后出现大幅下挫，本周弱势氛围继续蔓延，国债期货价格继续承压。整体来看，国债期价在上周成功冲高之后引发短期投资获利平仓，加上近期国债一级中标情况不理想、信用利差回落导向挤占利率债的整体氛围，短期多头在期债上的布局谨慎，整体将呈振荡格局。不过，从中期来看，在整体宽松的流动性环境之下，期债市场仍有低吸做多机会。

　　政策新规利于信用利差回落

　　上周五央行发布《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》，同日，中国银保监会就《商业银行理财业务监督管理办法(征求意见稿)》公开征求意见；中国证监会就《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法(征求意见稿)》及《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定(征求意见稿)》公开征求意见。相较此前方案，此次监管要求有了显著的放松，经济下行压力下，防范风险成为主基调。

　　从此次政策细则中关于非标投资放宽、净值化要求有所松动等角度来看，在紧信用状况持续且影响到实体经济融资状况的背景下，政策导向逐步向实体经济支持角度转移。

　　从经济基本面的角度而言，该政策导向的转变利于给实体企业提供更为宽松的融资环境，进而改善当前信用事件频发的状况。且从社会融资规模角度也会促进相应的数据回暖。加上之后财政部在积极财政政策上的表态，这给后续实体企业的市场环境改善提供了丰富的想象空间。

　　正是在上述基本面的预期之下，企业盈利改善、信用利差回落成为市场一致预期，进而带动近期股市的反弹、城投债需求的旺盛以及信用利差的回落。对于利率债市场而言，短期股债跷跷板效应发挥和信用的挤占效应将构成利空影响。我们从6月的托管数据中已经能够看到商业银行率先加码了信用债的配置需求。同时，上周五30年国债一级市场中标情况出人意料。因此，近期国债期货价格的疲弱也在情理之中。

　　中期依然存在低吸入场机会

　　经过近几日的回调，目前10年期国债收益率已经自上周的低点3.42%附近上升至3.55%上方。首先，我们此前预判的国债收益率阶段性振荡区间下沿为3.4%的判断再次得到验证。同时，在国债收益率短期触及区间下沿、相关政策利好信用的大背景下，虽然央行仍在进行大规模货币投放，如本周一开展了5020亿元MLF操作，但是目前的配置偏好更多的转向城投和信用。利率债市场投资者短期落袋为安意愿较强，期债价格面临着短期回调压力。

　　从中期来看，国内经济基本面仍然在筑底过程，虽然有非标规范的相对松绑，但是在当前结构性去杠杆的大背景下，社会融资规模不会出现非常大幅的上升，而是与经济增长保持合理的关系。从当前仍然可见的资金利率持续下行的货币环境而言，降准的可能性仍不能排除，尤其是在美国加息前的压力期。因此，预计利率债收益率仍将处于在区间下沿附近振荡的特征，阶段性低吸做多机会仍有，同时也不排除收益率短期突破区间下沿3.4%的可能。

　　综上所述，在信用利差回落导向下，短期期债价格仍将受到挤压，维持振荡，中期继续关注阶段性做多可能。

　　(作者单位：中信期货)